导读：10月8日恰逢鼎一投资创立七周年纪念日，在这里向各位关心、支持鼎一的读者朋友们分享董事长郑华玲女士的一封内部信，其内容涵盖了鼎一在困境资产投资行业经历七载深耕，所积累的对行业、对公司发展趋势的认知与思考。投资的持续成功离不开认知的不断提升，而有决心、有能力构建长期核心竞争力的机构，才有望在困境资产投资2.0时代脱颖而出。
大家好！秋意渐浓，我谨代表公司向您及家人表达最诚挚的问候，愿阖家平安康健。转瞬之间，波云诡谲的2022年即将进入到收尾阶段，而鼎一也于今天迎来第七个创立周年日。在困境资产投资领域，自2015年10月8日注册成立至今，鼎一从一家新型的创业机构，逐步进入成长期，力求在这充满不确定性的大环境下，为投资人创造相对确定性的回报；同时，鼎一团队也在不断学习思考，在稳健中求发展。
年初至今，应该说每一个人，不管其从事的是什么行业、处于什么市场地位，大概率对“困难”、“挑战”及“不确定性”几个词都有了更新的的体会。从年初开始的地缘政治冲突，到二季度的上海疫情，再到三季度由美联储持续加息带来的汇率大幅波动，大事件层出不穷，股市和债市等也出现了持续震荡和反复。如何做好应对和调整，是摆在每一个资产管理机构面前的现实课题。
疫情这几年，我们始终跟投资人、产业方和同行们保持着密切的沟通。一个有意思的小细节是，大家今年见到鼎一，普遍的第一反应都是问我们：“现在这个市场投资难度越来越大，但越是这种环境下，你们的生意应该越是不错？”确实，我们真切的感觉到困境资产投资这一细分领域的市场关注度在不断提升，作为一直专注在一线的投资机构，这当然是我们需要睁大眼睛、瞄准目标的时间窗口；但同时，我们也时刻要对市场保持敬畏之心，要对市场的趋势变化做一而再、再而三地观察、跟踪和推演，谋定而后动。
直面机遇与挑战，夯实核心能力，拥抱核心资产
对于专业的投资机构来说，大部分的收益还是来源于自身认知水平的变现。对于宏观周期、对于产业、对于具体标的的认知，是包括困境资产投资在内的所有投资能取得超额收益的核心。站在当下时间点，我们拥有什么样的认知，决定未来的五年、十年，鼎一是否仍能行稳致远，把握行业的趋势性机会。
在我们看来，困境资产投资的参与门槛和盈利门槛正在进一步提高，我们一直所强调的行业2.0时代，已经真切地到来。如果说在自2000年左右开始，市场发展初期的十余年，困境资产投资的收益来源仍主要是信息差以及房地产超长景气周期中的阶段性机会，现如今这两个基本假设都已出现了根本性的变化。首先，随着各类困境资产的供给量大幅度增长，从业机构日益丰富，各类人才源源不断加入，监管政策亦与时俱进，推动行业在大踏步朝着市场化、规范化和透明化的方向发展，低维度套利空间越来越小；其次，已经逐步发展起来的头部平台，其自身所具备的机构化、规模化和生态化的能力更有助于这类机构在复杂多变的市场环境中稳健发展，在不错过短期交易性机会的同时，也能布局较长周期的战略性机会。
因此，困境资产投资机构如果想在这个市场中持续盈利，必须能够持续自我迭代和更新，不断构筑自身的核心能力。除了必备的司法处置能力之外，核心能力应该还体现在：
- 系统化投研能力。普涨行情早已落幕，强分化、频波动将是未来资产价格的常态，这就需要投资机构不断的深入到其关注的细分资产领域进行持续跟踪和研究，真正着眼于基本面，全面把握行业发展的脉络，才能对未来的资产走势和价格趋势进行更好的预判。以房地产行业为例，高增长时代已经过去，不同地域、不同细分品类的房地产在资产价格表现和现金流收益表现上呈现出巨大的分化，而这种趋势还将持续下去，在对大趋势保持紧密观察的同时，我们要继续加强对我们看好的重点品类及细分领域的跟踪和研究；
- 生态圈建设能力。困境资产投资最终要实现收益，既需要持续可依赖的项目获取来源，也需要高效的处置退出，而这些本质上都是自身生态圈的系统化建设。在投资端和处置端拥有一批与鼎一可以长期合作共赢的生态伙伴，是我们近些年一直在努力的方向。截止到今年三季度末，围绕鼎一的投后生态，我们已经有超过1300家各种类型的伙伴，而这个“朋友圈”在未来还将不断扩大。而在投资端，我们也和各大商业银行、资产管理公司、信托、券商和产业方等不同类型的机构建立了长期的互信及合作关系，成为了彼此可依赖的交易对手和生态伙伴；
- 运营提升能力。回归本源，投资机构能否在底层资产上做功，提升其运营效率和回报水平，将一个有瑕疵的资产，修复到平均水平甚至略好于平均水平，在新的趋势下显得尤为重要。在这种情况下，项目持有的安全边际在我们的主动做功下有所提升，从而有助于降低周期波动对我们持有资产退出收益率的影响，这在鼎一主导的重组运营类项目上，已经得到了大量案例的充分验证。
当前市场，毫无疑问是一个机遇与挑战并存的市场。从鼎一的角度看，构建好上述核心能力，最主要的目的便是让我们能够判断、识别并最终抓住那些依然在景气周期的细分品类，避免掉入某些资产价格不断下行的资产品类的漩涡。举例而言，困境投资市场目前对不动产领域的目光，普遍还是聚焦于住宅市场的持续下行和疲软，以及中高端大型商业、办公综合体持续高企的空置率等问题上，而对一些其它资产品类的关注相对不足。而像我们目前重点关注的核心城市和区域的高端服务式公寓、白领公寓、小独栋商办、工业物流园区等，从景气度、租金回报水平、价格稳定性和市场需求等多个维度来看，依然都还是较为理想的，这也解释了为什么我们的处置效率在当前环境下，依然保持了行业领先水平，从本质上来讲还是聚焦核心资产的策略，为我们避免了不少潜在的风险。
进一步地，随着时间的推移和我们认知水平的提升，“核心资产”的定义和边界也在不断变化。我们认为，只要是符合社会经济发展尤其是满足基础刚性需求的，有一定稀缺性和独特性的，同时自身还能产生稳定可预期现金流的资产，都有成为“核心资产”的潜力，这一范围也并非只能限制在不动产领域。在不动产之外，我们也尤其关注航运物流板块，围绕已经布局的特种船舶资产，开始逐步向产业链的其他环节延伸，如造船、码头、特种仓储等；我们还一直高度关注能源矿产领域，并做了大量跟踪和研究，作为海外特殊机遇投资的一个常规品类，我们认为国内市场的机会也在陆续成熟，尤其是与新基建、新能源转型相关的品类更是如此。未来，我们将在对风险和潜在收益进行充分论证的基础之上，逐步布局。
展望未来：头部优势凸显，行业洗牌加剧，前景依然光明
根据银保监会官方公布的数据，2020年和2021年连续两年，银行业处置不良资产规模均超3万亿人民币，持续高位运行。而在新冠疫情影响仍存不确定性，地缘政治博弈愈发激烈，宏观经济持续处于转型升级的调整期的大背景下，预期困境资产投资这个万亿级赛道还将持续扩容，优质的投资机会仍将不断涌现。我们认为，正如在许多其它行业已经明显显现出来的那样，困境资产投资领域的头部机构，凭借其自身优势，仍将最有希望抓住行业快速发展的红利期，实现业务的较快增长。
特别地，从我们所处的市场化投资机构的角度看，未来的持续洗牌或将难以避免。目前市场已经完成从以简单套利为核心逻辑的1.0时代，到以深耕细作、运营提升为核心逻辑的2.0时代的演进，对投资机构提出了完全不同的要求。一方面，投资机构如能配备相对优质的长期资金，并能适度规模化，尽量降低杠杆比率，以一个相对较长的维度来看待困境资产投资，在不确定性的大环境下无疑会更加从容，抗风险能力更强；另一方面，体系化、平台化的全局管理能力，叠加上属地化的主动管理和渠道建设，才能真正监控好每一笔资产的处置退出流程，将主动权把握在自己手中。行业未来的分化、洗牌过程正是来源于此，只有同时在上述两个方面能够较好解决核心痛点的投资机构，才有望在未来的竞争中脱颖而出，避免掉队。
展望未来，本土市场的困境资产投资仍属方兴未艾，前景可期。传统金融不良市场尽管呈现出一定的周期性特点，但机会仍将持续存在；而基于存量资产并购、重整、盘活及融通的困境反转类投资，在诸多与国计民生等社会基础需求相关的重资产行业，具备广阔的前景，这是站在一个长周期的视角，我们需要去把握的。
从中短期交易性机会角度来看，我们需要保持足够的清醒和敏锐。正如之前反复所提到的，目前市场面临诸多挑战，而我们的认知积累和构建不会在一朝一夕完成。但同时，在我们重点布局的优势区域和优势资产品类上，一旦发现具备足够吸引力的投资机会，也要果断出手，保持猎手一般的敏捷度。
以上就是在鼎一七周年之际，我和管理团队对市场、行业的一些思考，和对我们未来的期待，而这一切也有赖于各位的共同努力与坚守，相互帮助与扶持。再次感谢大家对鼎一一直以来的信任与付出，期待继续与各位携手，共同创造更美好的明天！
郑华玲
2022年10月8日